白银冲破75美元背后：伦敦现货挤兑把“纸银体系”推到压力测试极限今天的白银之所以能强势突破75美元关口，并且不断刷新高位，核心支撑来自伦敦市场正在上演的实物紧缺与交割偏好急剧上升。一个被市场广泛用作“伦敦实物短缺温度计”的指标出现了极端扭曲：一年期白银掉期利率与美国利率之间的利差，已经下探到-7.18%。在正常定价逻辑里，远期价格通常要高于现货，因为持有实物需要付出仓储、保险、融资等成本，远期要覆盖这些成本才合理。如今利差深度为负，意味着市场愿意为立刻拿到实物支付显著溢价，溢价幅度接近7%，现货的“稀缺性定价”已经压过了持有成本的常识框架。这种结构性扭曲对应的是行为层面的转向：更多持有纸白银或未分配所有权凭证的资金开始抛售纸面合约，同时要求转为现货或直接提取实物。伦敦以“现货”为核心的贵金属体系，原本依靠掉期市场把白银与美元的交换做得足够顺滑，让银行、生产商、工业用户和投资者无需搬运金属也能完成融资、对冲与头寸调整。掉期机制的价值就在于减少实物流动，把伦敦的现货体系与纽约等金融市场紧密连接起来。现在现货明显贵过远期，买方对“立即交割”的偏好上升，系统就会被迫把原本可以留在金库账本里的金属，变成需要跨地区流动的实物，从而把摩擦成本、调拨能力与库存约束全部推到台前。实物需求的上升还带来一个很现实的门槛：白银的单位价值密度不高，持有实物并不轻松。大约100万美元的白银头寸就可能重达数百公斤，需要专业金库、保险与安保安排。市场参与者愿意承担这些麻烦与成本，本质上反映了对纸质凭证的信心在下降，对“真正可交割资产”的偏好在上升。于是，伦敦现货体系出现典型挤兑特征：越多人想把纸换成实物，现货越紧，现货越贵，转实物的动机越强，循环自我强化。更让市场紧张的是伦敦体系的杠杆属性。业内观点指出，伦敦市场中流通的纸质或“虚拟”白银凭证规模，可能远大于可供交割的实物库存。高杠杆结构在平稳时期提升了流动性与便利性，一旦提取实物的需求形成趋势，就会迅速把有限库存推向极限，进而诱发被动减仓、平仓与流动性收缩的链式反应。指标图形所显示的状态也偏向风险累积：该利差不仅跌破代表正常化区间的关键阈值，而且偏离幅度还在扩大，意味着短缺在加剧，并未出现缓和迹象。与此同时，全球套利的资金与物流正在把伦敦的紧张进一步放大。市场观察认为，上海期货交易所与纽约COMEX的白银期货存在显著价差，价差一旦“极端化”，就会驱动交易商把金属从被认为库存更充裕、调拨更便利的地区，向价格更高、需求更强的市场搬运。白银在全球范围内的流动加速，会直接消耗伦敦本就紧张的可交割库存，使得伦敦现货溢价更难回落，挤兑逻辑更难自行终止。在这样的结构下，白银价格的“底气”不来自单一的情绪拉升，而是来自交割偏好与期限结构的持续扭曲。只要一年期利差指标仍旧停留在关键阈值下方，现货紧缺就会继续向价格施加上行压力，趋势很难轻易结束。问题在于，供需会在什么价位重新达成平衡，目前缺乏清晰答案。市场只能确定一件事：当现货比远期更贵、当实物比纸更抢手、当套利把库存从一个市场抽向另一个市场，白银就会在“短缺定价”的逻辑里继续向上寻找新的均衡点。