文/谢逸枫

当前房地产市场面临四大挑战，实体经济和居民收入下降，前期政策的刺激边际减弱；新房和二手房价格加速下跌，一线城市亦不例外；高端新房销售速度再次放缓，库存上升，房企流动性风险大；交房压力大，违约抵押房供应增加。

“巩固房地产市场稳定态势”这个表述，被解读为房地产市场已具备稳定态势，只是需要“巩固”而已，包括推动已出台政策措施的落地生效等，这也意味着不再需要、没有必要再出台大的刺激政策。所谓救市大招，别指望了，救市暂告段落。

2025年9月23日，央行2025年第三季度（总第110次）例会指出，着力推动已出台金融政策措施落地见效，加大存量商品房和存量土地盘活力度，巩固房地产市场稳定态势，完善房地产金融基础性制度，助力构建房地产发展新模式。

央行的表态主要基于三个原因，首先是房地产行业风险（债务、库存、逾期交房、烂尾楼）并未引发金融体系的系统性风险，已实现软着陆，今年“银行股”屡创新高。截至2025年6月末中国银行业总资产近470万亿元，位居世界第一。

其次是“保交楼”效果显著，十四五时期房地产金融政策成效显著，其中房地产融资协调机制通过“白名单”项目发放贷款超过7万亿元，支持近2000万套住房建设交付（其中绝大部分为“保交楼”项目），保交楼的任务完成。

最后是对于“十四五”期间（2021-2025年）因楼市低迷、土地难卖造成的“土地财政”亏空问题，国家财政五年共安排对地方转移支付近50万亿元，妥善地解决了房地产行业自2021年下半年进入集中爆雷潮以来引起的地方财政困境问题。

从具体数据来看，十四五期间全国土地出让金收入急剧萎缩的情况下，国家对地方的转移支付（50万亿）相比“十三五”期间多了15万亿。那地方化债的现状到底如何，已经稳妥化解地方政府隐性债务风险。

2025年9月10日，国家为出台一系列增量化债支持政策，包括增加6万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务、从2024年开始连续五年每年从新增专项债券中安排8000亿元补充地方政府性基金财力。

同时明确2029年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务2万亿元仍按原合同偿还等。截至2025年7月末，已累计发行置换债券3.9万亿元，实际使用3.6万亿元，各地隐性债务还本付息压力大幅减轻。

市场对于“巩固房地产市场稳定态势”这个表述，存在重大误解，严格意义上讲就是错误的解读，没有考虑到实体经济、居民收入的修复程度，更加没有考虑到房地产行业风险（债务、库存、逾期交房、烂尾楼）的出清、化解程度。

也没有考虑到房地产市场基本面的恢复程度，同时未注意到前期政策堵点大、落实难度大和政策刺激效果已经衰弱，房地产市场止跌回稳和稳住房价、销售缺乏支撑动力，总体处于下行的周期，连见底都没有，还在继续筑底的调整阶段。

从9月-11月的商品房销售、房价、投资、购置土地面积和金额、新开工面积、竣工面积和交房、库存、房企资金和债务、国房景气指数来看，房地产市场不仅要推动已出台政策措施的落地生效，最需要、有必要出台大的强刺激政策。

目前挤牙膏式的政策和无法全面落地的堵点政策及地方为主的政策，是无法让房地产市场止跌回稳的，未来最需要、有必要出台更大、更强、更猛的房地产政策救市大招，才能够真正把房地产市场逆转，否则不要指望止跌回稳。

去年9.26房地产救市，市场回暖了短暂的6个月，自2025年4月开始掉头向下，一直到2025年8月底，一路下跌，加上传统7、8月是酷夏楼市淡季，连传统的楼市销售旺季，下滑幅度都加大了，说明现在最需要大的强政策刺激。

阶段性的对“楼市已企稳，只需要巩固房地产稳定态势”的定性，已经脱离了房地产市场最新的变化、最新的趋势。因为楼市未止跌回稳、房地产稳定态势不具备持续性，缺乏基础和条件，仅仅是政策刺激下，短暂的昙花一现而已。

所谓的不需要大的强政策刺激和救市大招，别指望了的逻辑为交房民生风险、金融系统风险、地方收入下降风险和地方债务风险已经出清了，所以不需要、没必要出大的强政策刺激和救市大招是思维，过于自信了。

首先是作为重点行业的房地产引发系统性金融风险，当下已经“守住了，有序化解了”。问题是银行安全了，但是房企依然不安全，债务没有出清、化解，看债务违约、展期、股权冻结、债务重组情况、经营和财务状况等就知道，例如万科。

截至2025年11月底，全国共有超过80家房企发生债务违约，涉及债务规模超过14万亿元，行业已经历了债务展期、债务重组、逆向混改、破产重整等一系列探索。其中，21家房企的债务重组方案获批，化债总规模突破1.2万亿元。

房企爆雷后，债务重组已经取得阶段性进展，风险虽然还将继续，但得到较大程度缓释。2025年以来，行业债务重组与企业重整自救的积极信号持续释放。截至10月30日，21家出险房企债务重组、重整获批，化债总规模超过1.2万亿元。

截至2025年10月，完成境内及境外债重组的企业有融创、富力、奥园、远洋、时代中国、龙光、旭辉。完成境外债重组企业有中梁、当代等。境外债重组获批的企业有佳兆业、金轮天地、禹洲地产、世茂、绿地、碧桂园、旭辉等。

近几年，已经有华晨地产、新华联和金科完成重整。霍煤龙兴房地产公司重整和协信远创进行重整，已经获得法院批准，目前在执行阶段。截至目前，21家出险房企债务重组、重整获批及完成，化债总规模约合人民币1.2万亿元。

将极大减轻这些企业在短期内公开债务偿还压力，为其他有息债务展期创造有利条件。虽然眼下债务重组，更多只是解决短期流动性问题，房企仍面临销售现金流不足，而且已展期债务面临2027年再次进入偿债高压力。

出险房企债务重组及重整获批，将加速整体房地产风险出清进程。出险房企债务重组典型方式包括债转股、以资抵债、全额长展期等，核心是通过削债降低实际债务负担，并改善资产负债表，为长期恢复经营创造有利条件。

例如龙光集团，针对境内债重组方案，采取了现金要约收购、债转股、以资抵债、全额长展期等方式。针对境外债重组方案，采取现金支付、可转债、资产信托、展期等多种方式。总体看是以时间换空间而已。

其次是“保交楼”的风险已经基本化解了，房企交楼风险和民企交楼风险化解了。问题是纳入房地产白名单的楼盘，只是符合条件的。超过7万亿元的贷款，无法覆盖自2022年-2025年待交房的规模，包括已经财成为烂尾楼的，例如恒大。

再次是地方政府的财政收入压力和化债压力在2025年都化解了。问题是地方收储存量商品房、收回闲置土地、城市更新、购房补贴和贴息的资金都拿不出来了，隐形地方债务的规模又上升了。所以，房地产下行对地方财政压力依然大。

笔者10月、11月均提出房地产政策大招的建议，包括全国购买首套、二套新房和二手房抵押贷款补贴（贷款贴息、财政补贴）、提高房贷借款人个税退税额度（每月1000元升至2000元，时间3年改为5年）、降低税费（增值税、个税）。

这些措施将有效减轻购房者的经济负担。同时房地产政策大招的建议来看，包括存量房（持有人）抵押贷款补贴；一线城市购房送户口，加北京、上海、深圳取消住房限购政策；“三条红线”暂缓执行3-5年；首套和二套房贷首付降至10%。

房地产政策大招的建议还包括放开第三套房贷；解决2.5亿农民工和带动2亿农民进城的户籍、住房、医疗、小孩教育；发4万亿超长期特别国债和PSL实行城市更新货币化安置；房价降跌令（1年-2年保价令）；保交房纳入地方业绩考核。

三种楼市政策新工具，分别为全国购买首套、二套新房和二手房抵押贷款补贴（贷款贴息、财政补贴）、提高房贷借款人个税退税额度（每月1000元升至2000元，时间3年改为5年）、降低税费（增值税、个税）。

政策覆盖对象范围，决定政策的效果大小。根据研报的详细测算，三种政策工具对消费的具体影响如下，对新房交易的刺激来看，抵押贷款利息补贴，年节省630亿元；所得税返还，年节省320亿元；交易税减免，年节省1800亿元。

对现有房贷的刺激看，抵押贷款利息补贴，年节省3740亿元；所得税返还，年节省1870亿元；交易税减免，不适用。如果抵押贷款补贴由银行提供支持，需要国家流动性支持。如果是地方，则考虑财政压力。如果是房企，则有限。

例如2025年11月27日，广州首个“房贷贴息”楼盘出现，位于广州市海珠区海珠西的红盘-保利燕语堂悦，正式官宣成为广州首个落地“买房贷款补贴的楼盘”。时间为从2025年11月28日至2025年12月6日买房的客户。

从补贴的标准、期限来看每个月补贴1000元，连续补贴30年（360个月）。就是说买房贷款贴息活动优惠最高可以去到36万/套，参与活动的房源只有10套。这10套房是特惠房，所谓的一口价，在楼层、朝向、通风采光、面积上不一样。

自2024年9月26日一系列和2025年前期一系列楼市政策的刺激下，新房住宅市场量价在少部分城市出现了一定幅度的增长。全国市场看，总体新房住宅市场、二手住宅市场呈现量价双降、量升价降的两极分化、冰火两重天局面。

包括办公楼、商场、酒店、公寓市场的商业地产基本是量价齐下降的趋势，不管是房价、租金还是销售量的情况。毫无疑问，新房住宅市场、二手住宅市场、商业地产市场的不恢复，并不能说房地产市场止跌回稳了、回暖了。

目前房地产开发投资量创最大跌幅，历史最低迷，还没有看到大量的开发商敢于、可以认清形势而大胆的出手，投资意愿下降在四季度会反映得更加明显，预计在2026年短期内不会有实质性改变，与此同时，土地市场成交惨淡。

大家都在期待住宅销售负增长转为正增长的时间点，谁都不能给出一个明确的判断，有的人认为会持续到2027年，有的人则认为会持续2028年，甚至有的人认为会持续到2030年，但是没有人敢说现有住宅交易量回升会在2026年。

商业地产并未出现住宅市场销售止跌回稳的迹象信号势头，回暖还需要比较长的时间。按照10月70城新建商品住宅、二手房住宅房价环比，11月100城新建商品住宅房价环比数据看，普遍来看房价依然处于下行趋势。

尽管部分地区房价在上涨，部分区域的房价绝对额在上涨，部分区域的土地市场火爆，部分民企在土地市场上拿地，部分险情房企的境内外债务重组成功，但这并不代表整体房地产市场趋势已经超过了原来的预期。

目前房地产市场四大风险未出清、化解。首当其冲的是房价下跌风险，实体经济和居民收入及基本面修复缓慢，而市场预期和信心差，二手房挂牌量大和库存高及供应过剩的背景下，导致房价下跌的风险大。

首先是商品房去库存化的压力依旧大，不管是商品住宅库存、二手房库存、商业库存。这主要包括去年、前年高价拿的土地、大量的现房以及大量的在建房，这三个库存要消化还需要一定的时间。

其次是房企债务出清、化解压力大。尽管部分房企的债务重组方案通过，更多的是时间换空间，通过房企股权冻结、被执行可以看出，房企的流动性、现金流依然比较紧张，因为外部融资困难，缺乏自主造血功能。

同时房企的亏损持续，资产负债扩大，财务和经营压力大。最后是交房的压力仍存在，逾期交房和烂尾楼的面积和规模大，可以看出房企的合同债压力大。房地产项目白名单和商业贷款的门槛高，不符合的项目依然比较多。